Artikel hari ini membahas master investasi Wall Street John Bender, seorang trader opsi yang mempertanyakan teori penentuan harga opsi pemenang Nobel. Seluruh metodologi trading Bender didasarkan pada bertaruh melawan arah hasil penentuan harga yang diturunkan dari teori tersebut.
Bender lulus dari University of Pennsylvania dengan jurusan Biofisika, dan pernah mengerjakan berbagai pekerjaan ilmiah selama musim panas.
Namun ia tidak menyukai atmosfer dunia penelitian yang mengharuskan mengajukan dana penelitian, dan menulis paper demi publikasi bukan demi penelitian yang sesungguhnya. Ia mulai tertarik pada pasar keuangan, ingin menggunakan kemampuan matematikanya di bidang yang lebih bebas.
John Bender pernah muncul dalam buku Schwager "Stock Market Wizards", dengan judul babnya "Mempertanyakan Segalanya".
Akhir yang Tragis
Kisah Bender akhirnya berakhir tragis.
Bertahun-tahun setelah wawancara dengan Schwager, ia membeli lebih dari 30.000 hektar hutan hujan di Kosta Rika dan mendirikan sebuah suaka margasatwa.
Bender menderita gangguan bipolar (bipolar disorder), dan menembak dirinya sendiri hingga tewas saat episode depresi.
Istrinya, Ann, dituduh membunuhnya, awalnya dibebaskan, kemudian diadili ulang dan dinyatakan bersalah.
Banyak orang menduga tuduhan tersebut terkait dengan penyitaan aset trust yang didirikan oleh Bender dan istrinya oleh pemerintah.
Kinerja Investasi
Dalam satu tahun setelah lulus, Bender mengumpulkan $80.000 (Rp1,3 miliar) untuk trading.
Saya mengumpulkan $80.000 dari beberapa penjudi profesional. Karena saya adalah pemain Go dan backgammon yang serius, saya pernah berkenalan dengan pemain backgammon dan poker kelas dunia.
Dalam enam tahun berikutnya, ia menumbuhkan dana tersebut secara compounding dengan tingkat tahunan 187%, dengan hanya tiga kuartal yang merugi.
Max drawdown-nya hanya 11%.
Setelah mengembalikan dana investor, Bender akhirnya meraih $7 juta (Rp114 miliar) secara pribadi.
Seiring saya menghasilkan semakin banyak uang, trading hanya dua atau tiga saham menjadi semakin sulit; untuk diversifikasi risiko, beralih dari trading floor ke off-floor adalah hal yang wajar.
Setelah beristirahat selama satu tahun, ia meluncurkan sebuah fund publik pada tahun 1996.
Ia menurunkan tingkat leverage sebesar 400%, dan dalam tiga setengah tahun sebelum wawancara dengan Schwager masih meraih return tahunan "hanya" 33%.
Fund publik tersebut mengelola aset senilai ratusan juta dolar, dengan max drawdown hanya 6%.
Selain itu, Bender juga mengelola dana untuk Quantum Fund milik George Soros — terutama opsi mata uang.
Perjudian
Ada banyak kesamaan antara "perjudian" dan trading, tetapi kata "perjudian" itu sendiri tidaklah baik, karena menyiratkan hasil bergantung pada keberuntungan. Orang-orang yang saya maksud memandang poker atau backgammon sebagai bisnis, bukan permainan untung-untungan.
Dalam trading dan permainan yang dijadikan profesi judi, ada beberapa hal yang krusial untuk kesuksesan.
Pertama, kamu harus memahami "edge", dan memaksimalkan edge-mu.
Kedua, kamu harus bisa menerima kerugian.
Ketiga, kamu harus memahami "teori kebangkrutan penjudi" — yaitu tidak boleh bertaruh dengan ukuran yang melebihi kemampuan modalmu.
Sebagai penjudi profesional atau trader, kamu selalu berjalan di atas tali antara memaksimalkan edge dan meminimalkan risiko kehilangan segalanya. Tidak ada jawaban yang berlaku untuk semua orang — ini tergantung pada toleransi risiko masing-masing individu.
Sebagai manajer fund, jawaban yang benar tentang bagaimana memaksimalkan edge tidak hanya tergantung pada profil risiko kamu sendiri, tetapi juga pada pemahamanmu tentang preferensi risiko investor.
Opsi
Untuk menghasilkan uang dalam trading opsi, kamu tidak perlu mengetahui harga pasti saham di masa depan; yang perlu kamu ketahui adalah: distribusi probabilitas saham pada berbagai level harga saat tanggal jatuh tempo.
Metode standar didasarkan pada formula Black-Scholes, yang mengasumsikan distribusi probabilitas mengikuti distribusi normal.
Secara teknis, yang diasumsikan adalah distribusi lognormal, yaitu probabilitas harga bergerak ke arah mana pun dengan persentase yang sama adalah identik.
Semua trading saya didasarkan pada satu premis: bagian yang paling krusial justru adalah bagian yang diabaikan oleh model Black-Scholes — yaitu asumsi tentang distribusi probabilitas itu sendiri.
Bender menunjukkan bahwa faktor-faktor dalam analisis teknikal seperti support dan resistance, tren, adalah salah satu alasan mengapa harga tidak acak.
Ia juga menyebutkan euforia retail terhadap sektor-sektor populer (seperti saham teknologi) (wawancara terjadi di pertengahan gelembung internet).
Intinya bukanlah mengembangkan model universal yang berlaku untuk semua pasar dan semua waktu, untuk mengalahkan model Black-Scholes standar. Intinya adalah: distribusi probabilitas yang benar berbeda-beda tergantung pasar dan periode.
Setiap saham memiliki distribusi probabilitasnya yang unik, dan ini tergantung pada banyak faktor: siapa yang memegang posisi apa? Di mana pembeli utama membangun posisi? Di mana stop loss mereka? Rentang harga mana yang mungkin memiliki makna teknis?
Untuk saham dan opsi saham, saya mendapatkan informasi ini dari trading floor; untuk mata uang, dari bank.
Dalam situasi ini, opsi memiliki keunggulan karena dapat dikombinasikan menjadi strategi untuk memanfaatkan kondisi spesifik di pasar. Bender menceritakan sebuah kisah tentang pasar emas yang menembus level resistance kunci. Jika breakout ini gagal, trader trend yang menyerah akan berpotensi menyebabkan penjualan besar-besaran. Karena itu, diperlukan strategi opsi yang bisa profit baik saat harga jatuh tajam maupun naik.
Sedangkan koreksi dengan magnitude sedang hampir tidak mungkin terjadi.
Dalam model Black-Scholes, penurunan kecil tampak lebih mungkin terjadi daripada penurunan besar.
Logika yang sama juga berlaku untuk saham atau pasar saham yang didorong oleh aliran dana besar, bukan oleh nilai intrinsik: hasil yang paling mungkin adalah terus naik, atau terjadi breakdown yang signifikan. Dan koreksi kecil sekali lagi tidak mungkin terjadi.
Media
"Sebagai prinsip, saya tidak menerima wawancara media. Saya berpendapat, manajer aset sangat sulit untuk tetap jujur dalam wawancara."
Mengapa saya harus menerima wawancara, dan memberitahu seluruh dunia tentang ide investasi terbaik saya? Misalkan saya baru menemukan bahwa saham XYZ adalah aset paling layak beli saat ini, lalu mengapa saya harus muncul di TV dan memberitahu semua orang? Jika saya benar-benar percaya akan hal itu, bukankah saya seharusnya membelinya sendiri?
Hanya ketika seseorang sudah memegang posisi dan ingin keluar, ia baru mulai merekomendasikan kepada publik.
Jika kamu mengambil pandangan sinis — bahwa tujuan di balik semua rekomendasi Wall Street adalah untuk membantu klien institusi besar atau perusahaan itu sendiri keluar dari posisi — kamu justru akan menghasilkan uang.
Ketika saya memperkirakan distribusi probabilitas untuk suatu saham, dan beberapa perusahaan Wall Street secara bersamaan merilis rating beli, maka kemungkinan saham tersebut jatuh tajam akan meningkat secara signifikan. Dua atau tiga minggu kemudian, semua orang yang ingin membeli sudah membeli.
Inilah juga mengapa sebagian besar manajer fund berkinerja lebih buruk dari S&P 500: mereka membeli saham-saham populer, membeli saham-saham yang semua berita baiknya sudah sepenuhnya diperhitungkan. Mereka mungkin membeli perusahaan yang bagus, tetapi membayar dengan harga yang buruk.
Kesimpulan
Sebelum membaca bab ini, saya belum pernah mendengar tentang John Bender, tetapi kesannya sangat memikat. Hanya saja akhir hidupnya sungguh memilukan.
Pesan inti dari artikel ini adalah "Mempertanyakan Segalanya". Terobosan sering kali datang dari mereka yang berani mempertanyakan "kebenaran yang tampak jelas".
Banyak trader opsi melakukan beberapa penyesuaian pada model Black-Scholes, membuat model memiliki ekor yang lebih gemuk, tetapi Bender tampaknya mendorong metode ini lebih jauh — ia membangun model probabilitasnya sendiri untuk setiap pasar.
Bahkan, ia mendorongnya begitu jauh sehingga dalam pandangan saya, ini sudah tidak lagi terlihat seperti pembuatan model.
Ia lebih seperti seorang trader, yang hanya menggunakan opsi untuk mendapatkan risk-reward ratio yang optimal di bawah struktur probabilitas pasar tertentu. Dan inilah sesungguhnya tujuan keberadaan opsi.
Sampai jumpa lagi.