บทความวันนี้จะแนะนำปรมาจารย์การลงทุนแห่งวอลล์สตรีท จอห์น เบนเดอร์ (John Bender) เขาเป็นเทรดเดอร์ออปชันที่ตั้งคำถามกับทฤษฎีการตั้งราคาออปชันที่ได้รับรางวัลโนเบล วิธีการเทรดทั้งหมดของเบนเดอร์ตั้งอยู่บนการเดิมพันในทิศทางตรงข้ามกับผลการตั้งราคาที่ทฤษฎีนั้นคำนวณออกมา
เบนเดอร์จบการศึกษาสาขาชีวฟิสิกส์จากมหาวิทยาลัยเพนซิลเวเนีย และเคยทำงานด้านวิทยาศาสตร์หลายอย่างในช่วงปิดเทอมฤดูร้อน
แต่เขาไม่ชอบบรรยากาศในวงการวิจัยที่ต้องยื่นขอทุนวิจัย ทำผลงานเพื่อตีพิมพ์เปเปอร์มากกว่าจะทำวิจัยอย่างแท้จริง เขาเริ่มสนใจตลาดการเงิน และอยากใช้ความสามารถด้านคณิตศาสตร์ของตัวเองในแวดวงที่อิสระกว่า
จอห์น เบนเดอร์เคยปรากฏตัวในหนังสือ Stock Market Wizards ของชวาเกอร์ โดยบทของเขามีชื่อว่า "ตั้งคำถามกับทุกสิ่ง"
จุดจบอันน่าเศร้า
เรื่องราวของเบนเดอร์จบลงอย่างน่าเศร้า
หลายปีหลังการสัมภาษณ์กับชวาเกอร์ เขาซื้อผืนป่าฝนในคอสตาริกากว่า 30,000 ไร่ และสร้างเขตรักษาพันธุ์สัตว์ป่าขึ้น
เบนเดอร์ป่วยเป็นโรคไบโพลาร์ (ไบโพลาร์ดิสรอเดอร์) และใช้ปืนยิงตัวตายในช่วงที่เกิดอาการซึมเศร้า
แอน (Ann) ภรรยาของเขาถูกกล่าวหาว่าฆาตกรรมเขา ตอนแรกศาลตัดสินให้พ้นผิด ต่อมาถูกพิจารณาคดีใหม่และตัดสินว่ามีความผิด
หลายคนสงสัยว่าข้อกล่าวหาเหล่านี้เกี่ยวข้องกับการที่รัฐบาลยึดทรัพย์สินในทรัสต์ที่เบนเดอร์และภรรยาตั้งขึ้น
ผลการลงทุน
ภายในหนึ่งปีหลังจบการศึกษา เบนเดอร์ระดมทุนได้ 80,000 ดอลลาร์ (ประมาณ 2.8 ล้านบาท) เพื่อใช้เทรด
ผมระดมทุน 80,000 ดอลลาร์จากนักพนันอาชีพหลายคน เพราะผมเป็นนักเล่นโกะและแบ็คแกมมอนตัวยง เคยรู้จักนักเล่นแบ็คแกมมอนและโป๊กเกอร์ระดับโลกหลายคน
ในหกปีถัดมา เขาทำให้เงินก้อนนี้เติบโตแบบทบต้นด้วยอัตรา 187% ต่อปี โดยมีเพียงสามไตรมาสที่ขาดทุน
drawdown สูงสุดของเขามีเพียง 11%
หลังจากคืนเงินให้นักลงทุน เบนเดอร์ทำกำไรส่วนตัวได้ถึง 7 ล้านดอลลาร์ (ประมาณ 245 ล้านบาท)
เมื่อผมทำเงินได้มากขึ้นเรื่อย ๆ การเทรดแค่สองสามหุ้นก็ยากขึ้นเรื่อย ๆ เพื่อกระจายความเสี่ยง การย้ายจากห้องเทรดออกมาซื้อขายนอกกระดานจึงสมเหตุสมผล
หลังจากพักหนึ่งปี เขาเปิดกองทุนรวมในปี 1996
เขาลดเลเวอเรจลง 400% และในช่วงสามปีครึ่งก่อนการสัมภาษณ์กับชวาเกอร์ ก็ยังทำผลตอบแทนได้ "เพียง" 33% ต่อปี
กองทุนรวมบริหารสินทรัพย์หลายร้อยล้านดอลลาร์ โดยมี drawdown สูงสุดเพียง 6%
นอกจากนี้ เบนเดอร์ยังบริหารเงินให้ Quantum Fund ของจอร์จ โซรอสด้วย โดยเน้นออปชันสกุลเงิน
การพนัน
"การพนัน" กับ "การเทรด" มีความคล้ายกันหลายอย่าง แต่คำว่า "การพนัน" เองก็ไม่ดีนัก เพราะมันสื่อว่าผลลัพธ์ขึ้นอยู่กับโชค คนที่ผมพูดถึงมองโป๊กเกอร์หรือแบ็คแกมมอนเป็นธุรกิจ ไม่ใช่เกมเสี่ยงโชค
ในการเทรดและในเกมที่เล่นพนันเป็นอาชีพ มีหลายสิ่งสำคัญต่อความสำเร็จ
หนึ่ง คุณต้องเข้าใจ "ความได้เปรียบ" และทำให้ความได้เปรียบนั้นสูงสุด
สอง คุณต้องยอมรับการขาดทุนได้
สาม คุณต้องเข้าใจ "ทฤษฎีล้มละลายของนักพนัน" นั่นคือ ห้ามเดิมพันด้วยขนาดที่เกินกว่าที่เงินทุนของคุณจะรับไหว
ในฐานะนักพนันอาชีพหรือเทรดเดอร์ คุณเดินบนเส้นด้ายระหว่างการทำให้ความได้เปรียบสูงสุด กับการลดความเสี่ยงที่จะถูก清零 (ล้างพอร์ต) ให้เหลือน้อยที่สุด ไม่มีคำตอบที่ใช้ได้กับทุกคน มันขึ้นอยู่กับความสามารถในการรับความเสี่ยงของแต่ละบุคคล
ในฐานะผู้จัดการกองทุน คำตอบที่ถูกต้องเกี่ยวกับวิธีทำให้ความได้เปรียบสูงสุด ไม่ได้ขึ้นอยู่กับลักษณะความเสี่ยงของคุณเองเท่านั้น แต่ยังขึ้นอยู่กับความเข้าใจของคุณเกี่ยวกับความชอบด้านความเสี่ยงของนักลงทุนด้วย
ออปชัน
การทำเงินจากการเทรดออปชัน คุณไม่จำเป็นต้องรู้ราคาในอนาคตที่แน่นอนของหุ้น สิ่งที่คุณต้องรู้คือ การกระจายความน่าจะเป็นของหุ้น ณ ระดับราคาต่าง ๆ ในวันหมดอายุ
วิธีมาตรฐานอิงจากสูตร Black-Scholes ซึ่งสมมติว่าการกระจายความน่าจะเป็นเป็นแบบปกติ (normal distribution)
พูดให้เคร่งครัด มันสมมติว่าเป็นการกระจายแบบล็อกนอร์มัล (log-normal) นั่นคือ ราคามีโอกาสเคลื่อนไหวขึ้นหรือลงด้วยเปอร์เซ็นต์เท่ากันในทิศทางใดก็ได้
การเทรดทั้งหมดของผมตั้งอยู่บนสมมติฐานว่า ส่วนที่สำคัญที่สุดคือส่วนที่โมเดล Black-Scholes มองข้ามไป นั่นก็คือ สมมติฐานเกี่ยวกับการกระจายความน่าจะเป็นนั่นเอง
เบนเดอร์ชี้ว่า แนวรับแนวต้านและแนวโน้มใน technical analysis เป็นหนึ่งในเหตุผลที่ราคาไม่ใช่เรื่องสุ่ม
เขายังกล่าวถึงความคลั่งไคล้ของนักลงทุนรายย่อยต่อกลุ่มอุตสาหกรรมยอดนิยม (เช่น หุ้นเทคโนโลยี) โดยการสัมภาษณ์เกิดขึ้นในช่วงกลางของฟองสบู่ดอทคอม
ประเด็นสำคัญไม่ได้อยู่ที่การพัฒนาโมเดลสารพัดประโยชน์ที่ใช้ได้กับทุกตลาดทุกเวลา เพื่อเอาชนะโมเดล Black-Scholes มาตรฐาน ประเด็นสำคัญคือ การกระจายความน่าจะเป็นที่ถูกต้องนั้นแตกต่างกันไปตามตลาดและช่วงเวลา
หุ้นแต่ละตัวมีการกระจายความน่าจะเป็นที่เป็นเอกลักษณ์ของตัวเอง ซึ่งขึ้นอยู่กับหลายปัจจัย ใครถือสถานะอะไรอยู่ ผู้ซื้อรายใหญ่เข้าซื้อที่ไหน stop loss ของพวกเขาอยู่ตรงไหน ช่วงราคาใดที่มีนัยสำคัญทางเทคนิค
ในหุ้นและออปชันหุ้น ผมได้ข้อมูลเหล่านี้จากห้องเทรด ส่วนในสกุลเงินก็ได้จากธนาคาร
ในกรณีนี้ ออปชันได้เปรียบ เพราะสามารถประกอบเป็นกลยุทธ์เพื่อใช้ประโยชน์จากเงื่อนไขเฉพาะในตลาดได้ เบนเดอร์เล่าเรื่องเกี่ยวกับตลาดทองคำที่ทะลุแนวต้านสำคัญ ถ้าการทะลุครั้งนี้ล้มเหลว การที่เทรดเดอร์สายแนวโน้มเลิกเทรดอาจทำให้เกิดการเทขายครั้งใหญ่ ดังนั้นจึงต้องมีกลยุทธ์ออปชันที่ทำกำไรได้ทั้งตอนราคาตกหนักหรือราคาพุ่งขึ้น
แต่การย่อตัวระดับกลาง ๆ แทบจะเป็นไปไม่ได้เลย
ในโมเดล Black-Scholes การย่อตัวเล็กน้อยดูจะมีโอกาสเกิดมากกว่าการตกหนัก
ตรรกะเดียวกันนี้ใช้ได้กับหุ้นหรือตลาดหุ้นที่ถูกดันขึ้นด้วยกระแสเงินทุนไหลเข้า มากกว่าที่จะขับเคลื่อนด้วยมูลค่าที่แท้จริง ผลลัพธ์ที่เป็นไปได้มากที่สุดคือขึ้นต่อ หรือไม่ก็หลุดลงอย่างมีนัยสำคัญ ส่วนการย่อตัวเล็กน้อยก็เป็นสิ่งที่ไม่น่าจะเกิดขึ้นอีกเช่นกัน
สื่อ
"ตามหลักการ ผมไม่รับสัมภาษณ์สื่อ ผมคิดว่าผู้จัดการสินทรัพย์เป็นเรื่องยากที่จะซื่อสัตย์ในการสัมภาษณ์"
ผมจะไปสัมภาษณ์เพื่อบอกไอเดียการลงทุนที่ดีที่สุดของผมให้ทั้งโลกรู้ทำไม สมมติว่าผมเพิ่งพบว่าหุ้น XYZ เป็นสินทรัพย์ที่น่าซื้อที่สุดในตอนนี้ ผมจะไปออกทีวีบอกทุกคนทำไม ถ้าผมเชื่อแบบนั้นจริง ๆ ผมไม่ควรซื้อเองหรือ
คนเราจะเริ่มแนะนำหุ้นให้คนอื่นก็ต่อเมื่อตัวเองถือสถานะอยู่แล้วและอยากขายออก
ถ้าคุณมองแบบระแวงสงสัยว่า เบื้องหลังคำแนะนำทั้งหมดในวอลล์สตรีทมีจุดประสงค์เพื่อช่วยลูกค้ารายใหญ่ของสถาบันหรือบริษัทตัวเองขายของออก คุณกลับจะทำเงินได้
เมื่อผมประเมินการกระจายความน่าจะเป็นของหุ้นตัวหนึ่ง แล้วมีบริษัทวอลล์สตรีทหลายแห่งออกเรตติ้งซื้อพร้อมกัน โอกาสที่หุ้นตัวนี้จะตกหนักก็จะเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ สองสามสัปดาห์ต่อมา ทุกคนที่อยากซื้อก็ซื้อไปหมดแล้ว
นี่ก็เป็นเหตุผลว่าทำไมผู้จัดการกองทุนส่วนใหญ่จึงทำผลงานได้แย่กว่า S&P 500 พวกเขาซื้อหุ้นที่กำลังเป็นที่นิยม ซื้อหุ้นที่ข่าวดีทั้งหมดถูกซึมซับไปในราคาหมดแล้ว พวกเขาอาจซื้อบริษัทที่ดีได้ แต่จ่ายในราคาที่แย่มาก
สรุป
ก่อนอ่านบทนี้ ผมไม่เคยได้ยินชื่อจอห์น เบนเดอร์มาก่อน แต่เขาดูมีเสน่ห์น่าสนใจ เพียงแต่จุดจบของเขาทำให้รู้สึกเศร้าใจ
สาระสำคัญของบทความนี้คือ "ตั้งคำถามกับทุกสิ่ง" ความก้าวหน้ามักมาจากคนที่กล้าตั้งคำถามกับ "ความจริงที่ดูเหมือนชัดเจน"
เทรดเดอร์ออปชันหลายคนจะปรับโมเดล Black-Scholes เล็กน้อยเพื่อให้หางการกระจายอ้วนขึ้น แต่เบนเดอร์ดูเหมือนจะผลักวิธีนี้ไปไกลกว่านั้น เขาสร้างโมเดลความน่าจะเป็นของตัวเองสำหรับแต่ละตลาด
จริง ๆ แล้ว เขาผลักไปไกลขนาดที่ในสายตาผม มันไม่เหมือนการทำโมเดลอีกต่อไปแล้ว
เขาดูเป็นเทรดเดอร์ที่แค่ใช้ออปชันเพื่อให้ได้อัตราส่วนความเสี่ยงต่อผลตอบแทนที่ดีที่สุดภายใต้โครงสร้างความน่าจะเป็นของตลาดนั้น ๆ มากกว่า และนั่นก็คือเหตุผลที่ออปชันมีอยู่ตั้งแต่แรก
เจอกันใหม่ครั้งหน้าครับ